自去年(nián)11 月末起，整(zheng)個行業的(de)噸毛利開(kai)始快速攀(pān)升，帶動紙(zhi)企2016 年下半(bàn)年噸淨利(lì)大幅提升(sheng)，大部分企(qi)業均發布(bù)盈利預喜(xǐ)。11月末以來(lai)箱闆紙的(de)價格增長(zhǎng)26%，瓦楞紙價(jià)🙇‍♀️格增長39%，白(bai)紙闆價格(ge)增長16%；此外(wai)，煤炭價格(gé)從11 月中旬(xun)攀至高位(wei)後🌈開始下(xia)降，也有助(zhu)于利潤率(lǜ)的提升。

股(gǔ)價對這個(ge)月盈利驚(jing)喜也給出(chū)了積極反(fǎn)應。但我們(men)建議‼️投資(zi)者保持謹(jin)慎并轉換(huan)至淡季模(mo)式，因爲2017年(nián)上半年利(lì)潤率可能(neng)下滑而且(qie)觸發産能(neng)再次擴張(zhang)的風險已(yǐ)經有所顯(xian)露。造紙行(háng)業的周期(qī)性可能⛹🏻‍♀️不(bú)容易改變(bian)，即使資本(ben)市場交易(yi)也是如🏃‍♂️此(cǐ)，正如估⭐值(zhi)倍數在旺(wang)季和淡季(jì)會在基于(yú)價格和利(lì)潤率前景(jǐng)的基準市(shì)淨率周圍(wéi)徘徊。因此(cǐ)，可能出現(xian)的産能過(guo)剩或将威(wei)脅到造紙(zhi)行業的重(zhong)估機會。

理(li)由

1月起噸(dūn)毛利開始(shǐ)下降，自去(qu)年11 月末出(chu)現的毛利(lì)超📐預期增(zeng)長主要是(shi)由于紙企(qǐ)的低價國(guó)内廢紙（1 個(ge)月）和海外(wài)廢紙（2 個月(yuè)）庫存推🌈遲(chi)了成本上(shàng)升影響。同(tóng)時，我們還(hái)注意到🤩部(bu)分已經停(ting)産的紙廠(chang)在旺季紙(zhǐ)價上升時(shi)機☔利用囤(dun)貨⛹🏻‍♀️進行紙(zhi)品🔆倒賣，助(zhu)長紙價上(shàng)漲。

行業數(shu)據顯示去(qu)年12 月國内(nei)廢紙價格(gé)上漲19%，而1 月(yue)下降了3%；去(qu)年11 月~12 月，進(jin)口廢紙價(jià)格上漲了(le)8%（美元口徑(jìng)），1 月🈚進一步(bu)增長了4%，而(ér)1 月紙張價(jià)格則保持(chi)穩定。這說(shuō)明今年前(qián)4 周噸毛利(li)下降趨勢(shi)已☔經顯現(xian)，因爲廢紙(zhi)價格不斷(duàn)攀升增加(jiā)了紙廠的(de)會計成本(běn)，而紙價仍(reng)保持穩定(dìng)。

紙廠受到(dao)高額利潤(rùn)率鼓舞擴(kuò)産風起雲(yún)湧。根據我(wǒ)們的👉初步(bu)⭐統🔆計數據(jù)，2016 年新增330 萬(wan)噸箱闆紙(zhi)産能；根據(jù)造紙企業(yè)公告的産(chan)能規劃，2017 年(nián)新增産能(neng)或将擴大(da)㊙️至510 萬噸，2018 年(nian)和2019 年💚還将(jiang)有1,100 萬噸新(xīn)産能。

紙企(qi)股價交易(yi)倍數在曆(li)史市淨率(lǜ)均值附近(jin)徘徊，在下(xià)半年旺季(ji)期間會有(yǒu)略超平均(jun)值并在上(shang)半年淡季(jì)🌈時回落。基(jī)于我🚩們的(de)調整後盈(yíng)利預測，目(mù)前玖龍紙(zhǐ)業和理文(wén)造紙股價(jia)分别對應(ying)1.3 倍和1.5 倍的(de)當年市淨(jing)率（曆史市(shì)淨率均值(zhí)分别爲1.2 倍(bei)和1.5 倍），說明(míng)近期♊估值(zhi)已經較高(gāo)。維持推薦(jian)，基于兩家(jiā)公司仍然(rán)可期的穩(wen)定增長前(qian)景和均在(zài)3%左右🧑🏽‍🤝‍🧑🏻的股(gǔ)息收益率(lü)，盡管淡季(ji)期間噸盈(ying)利有下行(háng)趨勢且産(chan)能過剩風(feng)險有所🔞增(zeng)加或将意(yi)味着近期(qī)市場對進(jìn)一步推高(gāo)兩家公司(si)股價将保(bao)持謹慎。